今年以來，美聯(lián)儲(chǔ)加息步伐與市場(chǎng)預(yù)期保持一致，逐步提高基準(zhǔn)利率，與其他國家形成鮮明對(duì)比。這種無論從經(jīng)濟(jì)層面，還是政策層面都越來越明顯的分化，支撐起了“美元強(qiáng)勢(shì)，非美疲軟”的格局。美元本輪漲勢(shì)從3月27日算起，至6月初告一段落，美元指數(shù)上漲最多達(dá)7.8%，期間人民幣貶值達(dá)到8.45%。

匯率動(dòng)蕩引發(fā)內(nèi)外盤分化

由于美元和人民幣的極大分化，寬幅震蕩的國際油價(jià)和屢創(chuàng)新高的國內(nèi)油價(jià)產(chǎn)生了鮮明對(duì)比，WTI原油期貨價(jià)格離75美元/桶漸行漸遠(yuǎn)，而中國的INE國際原油期貨價(jià)格則最高觸及了550人民幣/桶。這種匯率造成的內(nèi)外盤差異在多數(shù)品種上都有所表現(xiàn)，人民幣的大幅貶值使得黃金、白銀和銅的跌幅被大大削弱。

不過，這樣能夠造成價(jià)格行為顯著變化的匯率波動(dòng)并不常見，當(dāng)市場(chǎng)逐漸消化匯率波動(dòng)之后，原油的價(jià)格就會(huì)更多受供需面中長期的影響了。

供需數(shù)據(jù)暗示油價(jià)高位震蕩

盡管由于人民幣匯率的單邊下挫使得內(nèi)外盤的原油期貨價(jià)格走勢(shì)出現(xiàn)了根本性的分歧，但從中長期來看，原油價(jià)格仍然取決于基本面而非匯率報(bào)價(jià)。

2017年，國內(nèi)原油的進(jìn)口依賴度69.2%;自2003年以來，原油的進(jìn)口依賴度持續(xù)增加，國內(nèi)原油產(chǎn)量難以跟上經(jīng)濟(jì)發(fā)展的節(jié)奏。

目前，世界原油的平均開采成本為35美元/桶左右，但地區(qū)間差異很大。中東國家石油的開采成本很低，大部分都低于10美元/桶，而且產(chǎn)量和儲(chǔ)量巨大;俄羅斯石油的開采成本在20美元/桶;美國的開采成本在36美元/桶，隨著技術(shù)進(jìn)步，美國頁巖油開采成本顯著下降;中國的陸上石油開采成本大致在50美元/桶，海上石油開采成本在60美元/桶。在當(dāng)前國際油價(jià)超過70美元/桶的背景下，石油開采環(huán)節(jié)的理論生產(chǎn)利潤較高。油價(jià)的走高有可能吸引新的行業(yè)投資。

隨著天然氣凝析液以及頁巖油等非傳統(tǒng)原油供應(yīng)的增加，全球原油供應(yīng)整體呈現(xiàn)穩(wěn)中有增的局勢(shì)。OPEC的數(shù)據(jù)顯示，截至2018年6月，全球包括原油、天然氣凝析液以及非傳統(tǒng)原油的總供應(yīng)量達(dá)到了97.7百萬桶/天。

全球主要經(jīng)濟(jì)體復(fù)蘇勢(shì)頭良好，美國經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)強(qiáng)勁，帶動(dòng)原油需求的穩(wěn)步回升。OPEC數(shù)據(jù)顯示，截至2018年6月，全球原油的總需求量在98.1百萬桶/天，供需處于緊平衡狀態(tài)，對(duì)油價(jià)提供支撐。OPEC并預(yù)測(cè)，到2019年年底，全球原油的總需求量將達(dá)到101.7百萬桶/天，如果當(dāng)前的供應(yīng)不出現(xiàn)明顯改善，供需失衡情況將顯現(xiàn)。

增產(chǎn)為供需緊張降溫

7月，OPEC產(chǎn)量增加34萬桶/天，基本抵消了伊朗、委內(nèi)瑞拉和利比亞縮減的產(chǎn)量，從實(shí)質(zhì)上緩解了供給偏緊的格局，但也給市場(chǎng)的看漲預(yù)期潑了冷水。同時(shí)，美國的原油出口下降，原油產(chǎn)量也在過去的23周里首次出現(xiàn)萎縮。

根據(jù)美國能源信息署(EIA)的數(shù)據(jù)，截止7月27日當(dāng)周，美國原油產(chǎn)量減少了10萬桶/天，縮減至1090萬桶/天。加之，由于成品油的需求強(qiáng)勁，美國煉油廠開工率錄得5年新高，達(dá)96.1%。然而，由于美國原油出口大幅下降，產(chǎn)量下滑和煉油開工率上升都無法挽回庫存回升的局面，其商業(yè)原油儲(chǔ)備增加超過380萬桶。

不過，由于中長期來看，伊朗的原油產(chǎn)量仍有進(jìn)一步下降的空間，而產(chǎn)油國的閑置產(chǎn)能有限。與此同時(shí)，美國的原油出口繼續(xù)大幅下滑的可能性較小，且高企的需求會(huì)持續(xù)消化庫存。因此，短期供需的變化，暫時(shí)還不具備油價(jià)出現(xiàn)大幅下跌的條件，不過由于地緣政治和貿(mào)易戰(zhàn)前景的不明朗，油價(jià)的波動(dòng)率仍然會(huì)維持在高位。

期貨市場(chǎng)保持理性

從美國商品期貨委員會(huì)(CFTC)公布的NYMEX原油持倉情況來看，總持倉處于近三年來的高位，市場(chǎng)關(guān)注度高，但近幾個(gè)月持倉增長勢(shì)頭受阻，持倉量高位震蕩，投資者轉(zhuǎn)為謹(jǐn)慎。

從持倉占比情況來看，空頭持倉中，商業(yè)空頭持倉占比達(dá)到了58.7%，而非商業(yè)空頭持倉占比僅有3.3%，空頭持倉以套期保值需求為主，投機(jī)商占比很小。產(chǎn)業(yè)客戶的空頭套期保值受價(jià)格的影響較小，價(jià)格上漲持倉占比反而小幅提高。多頭持倉中，商業(yè)多頭、非商業(yè)多頭以及非商業(yè)套利持倉占比均在30%左右，相對(duì)均衡，市場(chǎng)的投機(jī)性處于合理水平。

非商業(yè)寸頭的多空頭比例差異明顯，可見市場(chǎng)認(rèn)為當(dāng)前油價(jià)仍然保持在短期的上升趨勢(shì)內(nèi)，盡管回落力度不小，但還沒有出現(xiàn)趨勢(shì)轉(zhuǎn)換的拐點(diǎn)。而當(dāng)前商業(yè)頭寸和非商業(yè)頭寸的空頭占比差異較大，可能預(yù)示著油價(jià)進(jìn)一步大幅上漲的可能性較小。

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